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鈕文新:看央行如何“降準不縮表”?

20-01-02 15:02    作者:鈕文新    相關股票:
鈕文新:看央行如何“降準不縮表”?

 

為支持實體經濟發展,降低社會融資實際成本,中國人民銀行決定于2020年1月6日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點(不含財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司)。很明顯,“降準”滿足了市場預期,受到了市場歡迎。但我們看到,在央行的聲明中重申了貨幣政策立場:將繼續實施穩健的貨幣政策,保持靈活適度,不搞大水漫灌,兼顧內外平衡,保持流動性合理充裕,貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應,激發市場主體活力,為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境。

對我而言, “不搞大水漫灌”的提法依然比較刺眼。如果這個表述是針對“不讓M2過快增長”,那我一萬個同意;但如果是“不增加基礎貨幣投放”,那我一萬個反對。難道投放基礎貨幣與M2增長之間存在矛盾?當然。M2=基礎貨幣×貨幣乘數。如果不增加基礎貨幣,那M2不管增長多少都將是貨幣乘數不斷上升的作用。我們反復講解過這個道理:M2是“糖水”,基礎貨幣是“糖”,貨幣乘數是“水”。未來中國貨幣政策的“關鍵著力點”應當是:為M2“加糖降水”。在此過程中,釋放基礎貨幣、尤其是釋放長期基礎貨幣是必須、必然的過程。所以要轉變認識,絕不能把增加基礎貨幣、尤其不能把增加長期基礎貨幣供給理解為“大肆放水”。相反,不增加基礎貨幣而讓M2增長依賴貨幣乘數的提高,這才是真正的“大水漫灌”。

 

鈕文新:看央行如何“降準不縮表”?

 

中國貨幣乘數已經屢創歷史新高,現在已經來到6.5倍附近,甚至超過美國當下4.22倍的水平。這是非常危險的“貨幣杠桿”過高,它必然帶給中國金融短期化趨勢,帶給中國債務杠桿率不斷上升的趨勢,帶給中國金融負債和資產期限越發嚴重的錯配,以及因此而產生的巨大流動性風險,更帶來中國金融“脫實向虛”的現實。

再從價格看,長端信貸利率過高,顯然是長期資本過于稀缺的必然后果。所以,從最為的基本的“量價關系”看,央行必須向市場注入長期基礎貨幣才能有效壓低長期利率,這幾乎是毫無疑問的事情。

正是鑒于上述基本規律,建議中央銀行取消“不搞大水漫灌”的提法,這既不是一個嚴謹的貨幣學概念,也很容易引起社會誤解。很顯然,央行希望短期金融資源長期化,這是一個貨幣結構調整的過程,但如果社會把基礎貨幣投放理解為“大水漫灌”,那勢必限制貨幣政策操作或執行。

 

鈕文新:看央行如何“降準不縮表”?

 

正如央行所說:此次全面“降準”,體現了逆周期調節,釋放長期資金約8000多億元,有效增加金融機構支持實體經濟的穩定資金來源,降低金融機構支持實體經濟的資金成本,直接支持實體經濟。此次降準保持流動性合理充裕,有利于實現貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應,為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境,并且用市場化改革辦法疏通貨幣政策傳導,有利于激發市場主體活力,進一步發揮市場在資源配置中的決定性作用,支持實體經濟發展。

我贊同而欣慰于央行上述提法。大力扭轉金融短期化,促進金融長期化,這當然是“為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境”,當然有利于壓低長期利率而疏通貨幣政策傳導。我們認為,放棄“單一利率調節”而改用“量價配合”,尤其是不拘一格地大力釋放長期基礎貨幣,這當然貨幣政策調節方式的重大改革。依此方式疏通貨幣政策傳導必須點贊。


鈕文新:看央行如何“降準不縮表”?

 


不過我們并非沒有擔心,鑒于央行資產負債表中外匯儲備資產的剛性存在,并使其資產端縮表艱難。但是,“降準”是縮表過程,如何保證不縮表?過去我們看到,“降準”同時央行需要以其它方式長期鎖定商業銀行資金,比如上收非金融機構存款,這必將使降準效果大打折扣。但這次乃至未來,我們嚴重期待:央行更夠而更多容忍自身資產負債的期限錯配,同時采用更加有效的方式既能滿足長期基礎貨幣投放,又能更好地平衡資產負債表。

另外,我們嚴重贊同“實現貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應”的提法,它排斥了簡單的“適應性匹配”,而充分體現了央行主動通過貨幣政策調節經濟溫度的基本功能,很好地涵蓋了“逆周期調節”的基本特征。

未來,熱切希望央行在為M2“加糖降水”過程把控好力度、節奏,這可以一個長期而藝術性要求極高的過程。


 
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