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鈕文新:必須高度重視“貨幣資本化”進程

20-01-23 10:34    作者:鈕文新    相關股票:
鈕文新:必須高度重視“貨幣資本化”進程

 

從央行公布的貨幣數據看,中國全年人民幣存款增加15.36萬億元,而人民幣貸款增加16.81萬億元。如果按照9%的平均值計算法定存準率計算,新增存款可以用于貸款的數量只有13.98萬億元。用13.98萬億元的新增存款去投放16.81萬億元的新增貸款顯然不夠,那為什么會產生16.81萬億元貸款?毫無疑問,必須依靠商業銀行更多地創造貨幣——提高貨幣乘數。

據中國貨幣當局資產負債表,今年11月中國貨幣乘數已達6.45倍,再創歷史高點。我們非常擔心M2依托貨幣乘數的增長而增長,因為它將意味著“中國金融資產和負債期限錯配”越發嚴重,意味著金融短期化進程還在加劇。這是一切杠杠的源頭,是壓制中國經濟增長的罪魁,是發達國家付出長期而巨大努力治理的經濟痛點。

發達國家如何治理杠杠問題?在儲蓄嚴重匱乏的情況下,它們對貨幣政策進行大膽的改革,不僅摒棄“單一利率調節”,而且量化投放3到5期基礎貨幣,更重要的是:它們大膽采用了“扭曲操作”,向市場注入10到30年期基礎貨幣。就算現在以回購(在中國相當于逆回購)操作釋放基礎貨幣也多采用3個月到1年期方式。

 

鈕文新:必須高度重視“貨幣資本化”進程

 

我們認為,這是重大的歷史性的貨幣政策變革,整個過程實際是“貨幣資本化”過程。這是伯南克的創新,在他看來,基礎貨幣是國家永遠不必收回的債務,它相當于“國家資本”,所以要去除全社會債務杠杠,必須依托基礎貨幣投放。也正是這樣的認知,才有了大規模的“量化寬松+扭曲操作”的貨幣政策。

從實際效果看,大量注入長期基礎貨幣的并未導致美國M2的失控。2009年到2019年的10年間,美國M2增長1.3倍。不同的情況在中國,我們在沒有搞大規模量化寬松的結果是:10年間,M2增長4.5倍。為什么發生這樣的事情?關鍵就是:美國貨幣乘數大幅降低,而中國貨幣乘數不斷上升。高盛去年底發布報告稱,10年來,美國金融杠杠已從危機前的125%降至77%,居民杠杠從98%降至74%。耶倫給出的數據更加證實了“貨幣資本化”的效果:企業來自長期穩定的股權融資增加了100%,而最不穩定的短期貨幣融資減少了50%。

由此可見,中國央行需要多研究新情況,尤其不能產生誤讀——把發達國家貨幣政策變革錯誤地理解為短期危機救援或經濟刺激。實際上,無論是中國還是發達國家,當今制約經濟增長的關鍵就是“債務率過高”,不大幅降低債務率,經濟增長將越走越難,拉動經濟增長的手段也會越來越少,貨幣政策的約束性更會越來越強。

 

鈕文新:必須高度重視“貨幣資本化”進程

 

所有,鼠年的中國央行反而需要虎膽。徹底放棄上世紀70年代末由保羅·沃爾克開創的、由格林斯潘推向極致的一套貨幣政策理論,通過大膽創新,加速“貨幣資本化”進程,原因是,國民儲蓄對中國資本增長的拉動力已經大幅減弱,甚至是負貢獻。所以如果沒有長期資金的來源,中國金融必然走向短期化、貨幣化,而更遠地脫離實體經濟需求。為此,中國央行必須為M2“加糖降水”——增加長期基礎貨幣,降低貨幣乘數。這是中國金融“脫虛向實”的核心要件。

我們說,中國不是需要銀行“有錢放貸”,而是需要銀行能夠投放“高質量的貸款”;中國金融不是流動性充足就可以了,而且需要長期的流動性、高質量的流動性,能夠更好為實體經濟服務的流動性,這才能被稱為高質量的金融。


 
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